这一指标体系反映了上市公司中的强者应着眼规模与回报水平均衡发展的基本理念。一家一味注重规模的扩张而忽视为投资者创造回报的公司，长远来看必将被投资者抛弃而无法获得扩张所需要的资本。同样，忙于收获而放弃投资机会的公司，则会因其规模弱小、产品或业务过于单一而使公司面临较大市场风险，因而也不会为投资者带来稳定的高额回报。当然，由于企业管理层天生具有规模扩大的内在冲动，如何在扩张规模的同时维持较高的回报水平，是摆在管理层面前的更直接课题。这一指标体系也反映了上市公司不应该犯短视症的毛病，而应将眼光着眼于长期的持续增长。在选择成长性指标时，我们选用的是三年复合增长率，在计算回报水平时选择的也是三年股东整体回报。企业的经营是一场马拉松而非百米冲刺，只有在长期胜出的公司才会是真正的强者，那些昙花一现式的公司没有机会进入金牛公司的名单。

　　更具体来说，收入指标最直观反映了企业的经营规模，与净利润指标相比，收入最少受会计准则、会计记账方法的影响。在计算成长性指标时，我们采用的是收入三年复合增长率和净利润三年复合增长率的平均值，这也要求入选公司在2005年至2008年间持续盈利，以使该指标的计算更加严谨。计算股东回报水平有两种方法：一种是从公司角度计算净资产收益率等财务指标，这是反映公司历史回报状况的年度化指标；另一种是从投资者角度计算的投资者的市场回报状况，这个指标则反映历史的经营状况和对未来的预期，即包括公司已经做的和未来将要做的。后者称为股东整体回报率，我们选用这个指标，因为它更直接地反映了投资者的回报水平，反映了最完整的经营和财务信息。股东整体回报率由资本增值和投资者获得的现金回报两部分组成。在全流通时代，市值已经成为折射公司实力、反映公司价值、决定公司融资效率、影响公司股权支付能力和行业整合能力的重要因素，成为股东考核上市公司经营业绩的重要政策取向。

　　在上市公司金牛百强评选时，为保证指标和数据具有经济意义，我们从所有1602家A股上市公司中剔除了部分公司，只有初选后入围的公司才使用上述指标体系进行评选。被剔除的公司包括如下几种情况：2008年财务报告的审计意见不是标准无保留意见，2008年业务发生重大资产重组的公司，每股收益低于0.1元的业绩较差的公司，2005年至2008年间净利润出现负值的公司，2008年全年未发生交易的公司。

　　在确定指标体系、对上市公司进行初选后，金牛百强根据单项指标相应权重得以计算排出。除这些已经设定的程序和指标体系，我们没有对排名作任何哪怕是极其细微的调整，这样就可以做到真正的公平和公正。最终排名金牛百强公司前三甲的分别为中信证券（600030）、苏宁电器（002024）和万科A（000002），紧随其后的第4至10名公司分别为招商银行、中国船舶、海螺水泥、保利地产、浦发银行、格力电器和特变电工。从这些大家耳熟能详的公司名字可以看出，金牛百强公司着眼长远的均衡指标体系已经很好地完成了挑选出具有良好势头优质企业的目标。

　　2008年金牛上市公司评选已经揭晓，涵盖了公司的历史财务分析、未来绩效预测和企业价值评估等价值分析的所有环节的ValueTool财务估值模型平台，以及基于A股公司财务数据的ValueTool公司绩效数据库，是保证金牛上市公司评选过程高效、准确和科学的重要基础。

　　EVA分析显示

　　金牛公司最会创造财富

　　“最值得拥有的公司是那种在一段很长的时期内能以非常高的回报率利用大笔不断增值的资产，最不值得拥有的公司是那种必须或者将要反其道而行之的公司——那就是一贯以非常低的回报率使用不断膨胀的资产”，这是股神沃伦·巴菲特对公司的评价标准，也是对上述逻辑的最好诠释。长远来说，投资者从市场获取的回报率只能源于公司所创造的回报而不会来自其他，即是企业而不是资本市场在创造着财富。

　　金牛公司的指标体系，是着眼长远的、兼顾规模和效率的指标体系。我们换另外一个综合反映企业规模和回报水平的指标，这里采用企业运用的总投入资本额来反映其规模，而用公司使用这些资本额创造的净回报率（资本效率=资本回报率-资本成本率）来代替投资者从市场获得的回报率。这个指标就是EVA。

　　EVA的计算公式为EVA=投资资本×（投资资本回报率－加权平均资本成本）。其中，投资资本为企业管理层所运用的全部资金的总和，包括股东投入的资金和企业承担的所有银行债务，投资资本回报率（ROIC）反映了企业运用上述资本所创造的税后回报，加权平均资本成本（WACC）则反映上述所有资本，包括股东投入的机会成本。

　　和传统会计利润仅考虑债务的成本而忽略股东投资的机会成本不同，EVA考虑了所有资本的成本。EVA概念表达了这样一种朴素的思想：只有在公司所有的经营成本与资本成本都被扣除后，财富才会产生。当然，EVA的理念不仅限于在传统会计中引入了股权的资本成本，传统会计也存在经常会鼓励被衡量者的短期行为，并可能导致会计操纵。在进行EVA测算时，必须进行调整以更准确地反映企业价值创造的实际情况，促使管理人员更加关注企业长期绩效。比如传统会计中通常将研发费用、广告支出作为费用项目计入当年的损益，注重短期利润的管理层可能会无所顾忌地削减这部分的支出。而这部分支出会给企业带来长远的利益，因此不能简单地费用化处理。在EVA测算时，必须对该部分支出进行资本化处理并在受益的年度逐步摊销。再比如在计算资本回报率时，需要将在建工程这类项目剔除，以反映运营中资产的真实回报水平。

　　我们先从EVA的视角对金牛百强EVA状况进行总体考察。金融类公司因其特殊的业务性质和不同的EVA测算方法被剔除在外，同样被置于考察之外的还有缺乏2004-2008年完整数据的公司以及受油价波动影响巨大的中国石油和中国石化。金牛百强公司过去五年EVA整体状况见附图。金牛公司运用的资本额从2004年的5038亿元增长到2008年的14883亿元，复合增长率高达31%。这一期间，金牛公司的资本效率保持在比较稳定的水平，五年均值4.9%，最高值5.9%出现在2007年，最低值4.1%出现在2004年。正是因为这些公司在保持较高回报水平的前提下实现了资本总额的快速增长，2004年至2008年这五年间金牛百强公司EVA呈现稳步上升的状况，创造的价值逐步从206亿元增加到718亿元。

　　再来看一下金牛公司排名第9位的格力电器。格力电器2008年运用资本77.5亿元，为2004年资本总额的2.8倍。公司的资本效率在过去几年也逐年提高，由2004年的5.0%稳步提高到2008年的15.4%。由于规模和效率这两方面的指标都在不断提高，公司创造财富的能力也不断增强。格力电器2004年EVA为1.5亿元，2008年则达到了12.0亿元。

　　需要进一步指出的是，企业所可能利用的资本规模以及获取的资本回报率，会因所在行业的特征而迥然不同。

　　价值管理PK市值管理

　　随着股权分置改革的完成，中国证券市场进入了全流通的新时代。在全流通的情况下，市值成为包括原先非流通的控股股东在内的所有股东越来越关注的指标。在这一背景下，许多市场人士提出了“市值管理”概念。我们承认市值具有很高的重要性这一前提，但又完全有必要指出市值管理的概念是不完整的。这是又一个具有“中国特色”的概念。这不仅因为遍历全世界也没有找到这一概念，还因为市值真能如那些市场人士所说“从股东、股价和股本三个方面”进行管理吗？市值是股票市场的股票收盘价格与股本的乘积。除了公司本身的因素外，股票价格还受宏观经济等系统性因素以及股票市场投资估值理念等因素的影响。显然，企业自身难以控制股票市值，并且公司主动管理市值存在操纵股价的嫌疑。

　　与国内市值管理强调信息披露和投资者关系管理完全不同，国际上通用的提法是基于价值的管理，即实施价值管理。价值管理强调公司终极财务目标是企业价值最大化，以实现对股东的最佳回报。企业价值是其长期现金流量的贴现值，因此，需要建立基于企业价值最大化的分析模型，动态地持续地分析竞争格局演变、资本市场条件变化等情况下的企业投资价值走势，评价和指导业务战略、投融资决策、兼并收购、重组和经营行为。在企业价值最大化这一最终尺度下，我们还需要短期的各级管理者更容易理解的具体指标，EVA就是这样一个最合适的指标。正如推行EVA非常彻底且取得极佳效果的西门子公司董事会主席所说，“EVA使由存在几种不同的绩效衡量标准所引起的混乱消失了，取而代之创造了一个共通语言——对于最一般的雇员和最高级的管理者都适用。”

　　与市值管理希望直接作用于市值不同，价值管理承认管理层不能直接作用于价值，必须挖掘出其可以影响并作用的核心价值驱动因素，并对之进行管理。价值管理在强调损益管理的同时也注重对资产负债表的管理。那些忽视对资产负债表的资源进行管理的公司，很可能会取得与同类公司相似的毛利率水平，但往往会因存货管理失控而导致低的资本回报率，也与价值管理“少投入、多产出”的基本观念相悖。价值管理承认自上而下的指令式控制程序在实施过程中效果不佳，而强调从最高管理层到一线员工的企业各个层面上做出更好的决策。价值管理认为企业价值管理等同于价值创造思维与将思维化为行动的管理程序和制度的结合。当然“市值管理”鼓吹者所经常提及的更好的投资者关系管理也是价值管理的工作内容之一，特别是在市场效率低下的情况下。但即使短期市场效率低下，企业管理层也不应该放弃价值创造的努力。上市公司金牛公司纵向历史分析也显示，尽管国内资本市场在过去几年出现了暴涨暴跌的情况，但那些最优秀的公司还是牢牢占据了百强公司的鳌头。

部分金牛百强公司EVA测算

　　单位：百万元

　　价值管理重在实践

　　国资委主任李荣融在2007年的中央企业第一任期业绩考核总结表彰大会上将“引入价值管理理念，继续鼓励企业使用EVA考核指标，引导中央企业更加关注价值创造”作为继续完善考核方法体系的重要一环。但即便国资委没有推出EVA考核指标，即便是一家不含国资成分的公司，要想成为获得投资者青睐、具有持续竞争能力的金牛公司，则必然需要在经营中关注价值创造，实施EVA价值管理体系。

　　我们回到EVA公式和金牛公司的实际案例。从“EVA=投资资本×资本效率”这一公式可以看出，要提升企业的EVA，从大的方面看来有两条途径：

　　一是改变资本规模，包括在EVA大于零的项目上增加投资，也包括从EVA小于零的项目上撤回资金。如果格力电器在过去几年属于前一种情况的话，那么同样从事电器行业的TCL集团在过去几年则属于后一种情况。与2004年相比，TCL集团2008年投资资本总额没有增加，反而有一定下降。相应地，公司的EVA状况也在逐步改善，从最高时的-24.4亿元变为2008年的-4.2亿元。我们相信，只要这种状况得以持续下去，该公司很快将从财富的毁灭者变成财富的创造者。

　　另一个改善EVA的途径是提高资本使用效率。在企业资本结构极不合理的情况下，可以通过调整资本结构来降低资本成本。这样的情况比较少见，更常用的情况是在公司运营中不断提升资本的回报率。这也包括提升企业的经营毛利率和资本的周转率两方面。金牛百强排第9位的格力电器经营毛利率在2004-2008年之间从2.6%提升到4.3%，带动资本回报率从13.0%增加到23.4%。而从事食品行业的双汇发展（金牛百强第32位）也取得了与格力电器媲美的成绩，在这一期间公司的资本回报率从15.6%稳步提升到27.0%。与格力电器毛利率稳步提高不同，双汇发展的毛利率保持相对稳定，其资本周转率从2004年的4.4倍提升到了2008年的8.7倍，从而实现了提高资本回报率的目标。

　　当然，上述分析还只是停留在比较粗浅、相对宏观的层面。在实施价值管理体系时则需要针对不同企业的个案情况，利用EVA价值管理模型这一数量化工具进行具体分析，寻找和确定各经营单元、从高到低各决策层面的价值驱动因素。笔者及其所在的机构在协助企业实施EVA价值管理体系时发现，要将这一体系切实推行下去，需要注意如下关键要素：

　　首先是不要将关注重点放在EVA调整项和计算方案设计上。为了更好反映企业的经营绩效，国外有机构提出了EVA计算调整项，共计约160项。实践表明，那些应用EVA不成功的公司往往过多关注会计科目的调整，这样做不但成本巨大、缺乏实际操作性，而且会使企业管理人员对EVA产生畏难情绪。这非常不利于他们亲近、理解EVA的简单理念，更不用说在工作中运用这一理念了。

　　其次是要注重各个层面的沟通和培训。许多人认为EVA不过是财务部门简单计算得出的数字而已。这种看法是非常片面的，实际上EVA价值管理体系涵盖了战略规划、经营计划、预算管理、绩效评估、激励机制以及投资决策等诸多方面。前文已经提过EVA是价值创造思维和将思维转化为行动的管理程序的结合，因此，在实施过程中，需要利用一切可能的机会与所有层次的员工进行沟通和培训。这些沟通和培训必须结合部门的特点来进行，譬如市场部门的员工需要关注的是供求关系分析、产品定价分析，以及如何将这些分析与EVA概念结合起来。

　　第三，EVA价值管理体系建设不可能一蹴而就，必然是一个比较长期的循序渐进过程。许多实施EVA价值管理体系失败的公司，一开始就制定了过于宏大的目标，追求一步到位，在推行中遇到一些困难就浅尝辄止、轻言放弃。更需要指出的是，EVA体系建设即使获得企业最高层决策者的全力支持，也往往因为没有得到公司具体业务部门、集团下属成员单位的密切配合而使EVA流于形式。在EVA体系建设初期应立足于摸清情况，需要站在经营单位的角度了解其竞争战略、业务特征、关联交易状况、对实施EVA的态度等。

　　最后，EVA价值管理模型是保证体系建设稳步推进的核心环节。EVA模型是将公司最高层的战略决策层层传递，与基层管理人员的价值驱动措施联系起来的数量化分析工具。EVA模型帮助管理层更好地评价、观察和理解公司价值的驱动和毁损因素。笔者在协助企业实施价值管理体系建设时，一位企业的管理人员曾提及“EVA体系应该与管理层工作中的关注重点结合在一起”。应该说，这一提法说明了EVA价值管理体系的核心思想，但这些关注重点如何作用于企业的EVA，则离不开EVA价值管理模型，而且这一模型还能帮助管理层挖掘被忽略的但理应成为关注重点的驱动因素。

转自人大经济论坛

金融业』 [职业交流]高盛不会教你的事：如何在金融界出类拔粹(转载)

        作者：宏川   提交日期：2008-10-6 22:21:15     
　　如何在金融界出类拔萃？相信大家看了会受启发的
　　文章的后半段实际上对通才教育和精英培养有很好的论述，已经超出了金融业的范畴，
　　相信大家看了会受启发的
　　
　　如何在金融界出类拔萃
　　
　　注：这是台湾的台大期货社的一次内部讲演。作者语言活泼，用意洗练。
　　
　　一开始先跟各位报告一下那个在金融界最核心的三种产业。哪三种呢？
　　
　　大概分成投资银行(Investment Banking, 以下简称IB)、资产管理(Asset Management,以下简称AM)跟再保险集团(Reinsurance Group, 以下简称Re)这个三部分，投资银行我想大家或多或少在那个报章杂志上听说过，电视电影里面也很多。投资银行基本上是这个市场上大部份金融商品和金融服务的生产者，那相对的资产管理公司就变成是使用者，也就是说它有多很多到处向投资人募集来的钱，再决定要购买投资银行，或者是他金融服务的生产者提供给他的各种服务。
　　
　　迷思之一：投资银行部是投资银行的核心。
　　
　　投资银行一般来讲会分成三大部门，第一部门是销售和交易部，那第二个部门是投资银行部，那第三个部门的话是资产管理部。而销售跟交易部门才是投资银行最核心的一个部门。这个跟大家的认知可能不太一样，一般人可能会认为投资银行部就是银行最核心的部门，其实不管从哪方面来看都不是。
　　
　　从历史来看，一开始这些投资银行家在干嘛呢？他们是在头上戴一个高帽子，帽子里面装的是什么呢？是票据。他今天可能用比较低的价钱去买到票券，然后他再用比较高的价钱再去把他卖掉，然后他是这个样子戴着帽子到处服务。慢慢演变到后来，我们就把投资银行叫sale side(低买高卖的销售业)，那资产管理叫buy side。投资银行卖的服务就像是，比方说假设我是投资银行的sales and trading division的人，我就去到处拉客户说：「你好，要不要来我们公司下单啊？」就跟证券商的那些营业员是很像的，只是他销售的对象是投信(即资产管理公司)而已。在华尔街和许多金融中心的交易所，交易的方式并不是电脑程式化交易，而是由一堆交易员在场内那进行喊价的动作。事实上他在里面交易的时候，他到底喊到多少其实是没有外人知道。这也是投资银行他销售和交易部门的获利来源(当然现在又有越来越复杂的赚钱方式)。
　　
　　比方说假设买方是某间投信公司好了，卖方是sales and trading division的人，今天卖方向买方报价时，绝对会跟他讲说：手续费帮他砍到最低0.01%，那卖方到底要赚什么？因为就算交易量再大，手续费还是很低。乍看之下好像IB还是赚不到什么钱，其实他赚的钱就是在场内喊的价格和给客户价格之间的价差。因为最后IB到底喊到多少AM没有人知道,事实上AM也不关心，反正你IB就是我AM下什么单，你IB就负责成交就对了。各位不要小看这件事，当交易量极大的时候，要以萤幕上的「市价」成交是很难办到的事。以上讲的是最简单的故事，后来还发展出如风险套利等比较复杂的作法。长此演变下来sales and trading division也产出了最多投资银行业的CEO，只有在并购比较兴盛的那几年或是那几个时期，如1980年代和2000年左右投资银行部会有一些人占据投资银行高位，不然其他时候投资银行的董事会成员，其实大部分还是由sales and trading division的人来出任的。(所以各位有志于投资银行业的人请慎重考虑一下要不要去做一下这些sales and trading division的工作。)而且sales and trading division他有另外一个好处，就是这个工作和你的家世背景相关性会比较小一点。
　　
　　相对的，如果是投资银行部或者是私人银行部 (Private Banking)的话这跟你家世背景的关系就很大。就是说进去是靠关系拉生意。所谓关系就是你前人累积的成果。请大家不要把关系看成是一个负面的东西，那就好像家族累积下来的资产一样。我要跟大家讲的是：如果你没有关系的话，从哪边开始起步会比较好。像其实承销之类的投资银行服务，给几家大的投资银行作都是差不多的，不管给谁做，他们背后都是整个部门在support。那，到底要给谁做？当然是看交情啰！啊，这个是朋友的小孩，就给他做好了。私人银行服务也类似，如果我家的资产就是从一开始到现在通通是给这个人操盘，就继续给他做下去好了。
　　
　　如果帮我服务的这个人跳到另外一家公司，我通常也会跟他过去。投资银行部业务、私人银行部业务比较和特定员工人脉相关。和公司信誉较无关。
　　
　　可是在sales and trading division就不是那么一回事了，因为从去拉客户的那个叫sales，然后那就下指令交易的这个trader分成好几关，从在交易室里面按按键的人，到交易所交易厅的pool里面比手势的那些人，那是一整组人马啊！哪一家公司能够喊到最好的价格，就是各家公司真正的功夫。所以通常一个人跳了，也就是 sales and trader如果在公司间跳动的话，他的客户比较不会跟着他跑。也就是说这是一个跟公司的reputation比较有关的部门。
　　
　　在Sales and Trading部门你最需要的就是机率思考(probabilistic thinking)的能力，和高度抗压性的人格特质。最近美国前财政部长、也是前高盛董事长的鲁宾写的“不确定的世界”(时报出版)里面对于机率思考的益处有详细介绍。值得一提的是：鲁宾以前也是交易员。接下来再讲的就是投资银行部，那投资银行部大家就比较熟悉投资银行部就是做并购、承销股票，海外公司债这些。在生意很好的时候，比方说在2000年左右或是说在1980年那个时候，每一笔桉子他们抽的钱大概是交易金额，听清楚，是交易金额的6%。就是说我要发行100亿的公司债，交易金额就100亿，那投资银行部门一个team大概是六个人左右，这六个人就去分这当中的佣金，大概会在6%左右，也就是六亿就六个人分。这只是一个case而已，你在报章杂志上甚至电视电影里面看到有关投资银行可以赚很多钱的故事几乎都是这一种的。不过基本上这些大的case 就这么多而已，不见得每个人都可以做到那样子的生意，更何况是之前在网路上有一篇新闻，说荷兰式拍卖逐渐取代传统IPO做法，传统投银的获利空间变小，有兴趣的人你可以去网路上看。再谈谈那第三个部门。
　　
　　投资银行也会做一些资产管理的服务，当然投银的资产管理部人员也很专业，不过或多或少会有利益冲突的问题。比方说虽然其他券商的手续费较低，可是这些人还是选择自家当做经纪商。或者说是当有非常好的交易标的时，是投资银行的自营部利益优先呢？还是这些请投银代操的客户优先？客户不免有此怀疑，因此独立的基金管理公司仍然占据广大市场。
　　

转自网络

可就在这样的市场背景下，经济学家对A股未来走势的分歧也正逐渐深化。“近期大家都说股市是经济的晴雨表，股市好市场就会好。但我们的经济实际上仍有很大的结构性问题，说股市好经济就会好是不对的。”独立经济学家谢国忠表示，目前股市只是进入到了一个僵持阶段，而一旦中央政府收紧钱袋的时候，伴随着加息声落，股市的泡沫就很有可能破裂。而与此同时，摩根大通首席经济学家龚方雄近日却表示，目前经济见底的信号更加明显，下半年经济亮点闪现，中国的股市也已经进入了牛市的“初级阶段”。多空两方究竟谁的势力更大，牛熊的碰撞让市场将走向何方，本期“每经周末大论坛”邀请到谢国忠和龚方雄两位学者，就A股的未来进行探讨。

        关键词?房地产市场

        谢国忠：加息将猛烈冲击楼市
        谢国忠认为，中国的房地产库存过高，同时每一任地方政府都要靠房地产支撑经济，因此新盖的房子可谓此起彼伏，究竟库存多少谁也难以确知——在大的金融危机中，肯定会有房地产商倒下，而目前中国房地产商的情况并不正常。

        媒体：此前楼市“小阳春”及目前传出的开发商涨价消息是否意味着开发商无房可卖的情况将会出现，房地产市场已经启动了吗？

        谢国忠：房子缺不缺看库存就行了，中国有20亿平方米库存房，大约合3300万套，中国人有多少能买得起房子？

        媒体：您曾说过，如果说现在宏观经济是0的话，房价还在100的位置，两者要接近平衡，那么房价要跌到什么程度才体现这种平衡？

        谢国忠：这个要用存量比来衡量。以香港为例，房子在香港是按照两个方面考虑，供应量一般是存量的1%，平均房价则是工资收入水平的1.5到1.6倍。比如香港人月工资是1.6万港元的话，由于这些买房者中有一半人住公房，那么剩下买房的人平均工资算2.5万港币，而房价则是4万港元/平方米。

据各国政府及专家较为公认统计数字，目前全球石油已知储量大约可开采约４０年，天然气可开采约５０年，原煤可开采约２００年；而我国可采储量的原煤为１１５年，原油仅２０年，天然气仅４９年。地球上超过５０亿年积累的能源，在几十上百年间即将被人类耗尽，能源危机正逐渐蔓延到世界的每个角落，成为经济社会发展的一个瓶颈。因此，大力发展生物质能、水能、风能，尤其是太阳能光伏发电等可再生能源，已成为人类可持续发展和生存延续必须回答的问题。

　　一、太阳能是最经济、最清洁、最环保的可持续能源

　　通过对生物质能、水能、风能和太阳能等几种常见新能源的对比分析，我们可以清晰地得出太阳能发电所具备的独特优势：

　　１、从新建电站所消耗能量与电站运行周期内的发电量之比，即能量的投入产出比看，目前光伏发电可达到１０～１５倍，在光照良好的地区高的可达到１５－２０倍。其中生物质能、水能和风能本质上都是太阳能的某种转换形式和转化环节，其本质上还是来源于太阳辐射产生的能量；

　　２、从光伏电站建设成本来看，随着太阳能光伏发电的大规模应用和推广，尤其是上游晶体硅产业和光伏发电技术的日趋成熟，建筑房顶、外墙等平台的复合开发利用，每千瓦光伏电能的建设成本在２０１０年前后可能达到７０００元—１万元，相比其他可再生能源已具有同样的经济优势；

　　３、从我国可开发的资源蕴含量来看，学者和专家比较公认的数字，生物质能１亿千瓦，水电３．７８亿千瓦，风电２．５３亿千瓦，而太阳能是２．１万亿千瓦，只需开发１％即达到２１０亿千瓦；从其比例看，生物质能仅占０．４６％，风电占１．７４％，水电１．１６％，而光电为９６．６４％；

　　４、从目前各种发电方式的碳排放来看，不计算其上游环节：煤电为２７５克，油发电为２０４克，天然气发电为１８１克，风力发电为２０克，而太阳能光伏发电则接近零排放。并且，在发电过程中没有废渣、废料、废水、废气排出，没有噪音，不产生对人体有害物质，不会污染环境；

　　５、从能量转换路线来看，太阳能发电的能量转换路线，是直接将太阳辐射能转换为电能，是所有可再生能源中对太阳能的转换环节最少、利用最直接的方式。一般来说，在整个生态环境的能量流动中，随着转换环节的增加，转换链条的拉长，能量的损失将呈几何级增加，并同时大大增加整个系统的运作成本和不稳定性。目前，晶体硅太阳能电池的转换效率实用水平在１５—２０％之间，实验室水平最高目前已达３５％；

　　６、从资源条件尤其是土地占用来看，生物能、风能是较为苛刻的，而太阳能则很灵活和广泛。如果说太阳能发电要占用土地面积为１的话，风力则是太阳能的８—１０倍，生物能则达到１００倍。而水电，一个大型水坝的建成往往需要淹没数十到上百平方公里的土地。相比而言，太阳能发电不需要占用更多额外的土地，屋顶、墙面都可成为其应用的场所，还可利用我国广阔的沙漠，通过在沙漠上建造太阳能发电基地，直接降低沙漠地带直射到地表的太阳辐射，有效降低地表温度，减少蒸发量，进而使植物的存活和生长相当程度上成为可能，稳固并减少了沙丘，又向自然索取了我们需要的清洁可再生能源。

　　由此可以看出，太阳能光伏发电是我们目前可以使用的能源中最经济、最清洁、最环保的可持续能源。

　　二、我国发展太阳能光伏产业具有独特优势

　　我国幅员辽阔，太阳能资源十分丰富，全国三分之二的国土面积，每平米太阳能年辐射总量达３３５０—８４００兆焦，平均为５８６０兆焦（相当于１９９ｋｇ标准煤），每年我国地表吸收的太阳能，大约相当于２．４万亿吨标准煤的能量，相当于２００８年全国能源消耗总量２８．５亿吨标准煤的８４２倍。其中西藏西部是我国太阳能资源最富集的地区，每年最高达２３３３千瓦时／平方米（日辐射量６．４千瓦时／平方米），居世界第二位，仅次于非洲撒哈拉沙漠。我国现有沙漠化土地面积１００多万平方公里，且呈逐年扩大趋势，主要分布在太阳能资源比较丰富的西北和西南地区，假设将这些沙漠化土地的１％，用来安装并网光伏发电系统，按目前比较保守的１００Ｗｐ／ｍ２技术水平计算，装机容量即可达到１０亿千瓦，而２００８年全国发电总装机容量仅为８亿千瓦。

　　近年来，随着太阳能光伏发电的大规模应用、快速发展和巨大前景，其上游的多晶硅大规模、产业化生产、应用技术已日趋成熟，尤其是从国内及全球现有生产工艺看，已可实现整个多晶硅生产实现产业链和系统内部的封闭运行，从而接近零排放水平。近１０年来，全球太阳能光伏产业平均年增长率为４１．３％，太阳能电池产业规模扩大了３５倍。我国２００８年太阳能电池产量已突破２０００ＭＷ，占全球产量的３６．７％。但国内太阳能发电市场发展却极为缓慢，截止２００８年底累计装机不足全球的２％，产业和市场发展不平衡。鉴于光伏产业在我国资源上的独特、巨大优势，长久、安全、方便和维护简单，运行成本低等显著特点，国家应进一步配套相关政策，大力扶持处于发展初期的光电产业，成为新的经济增长点，参加全球经济竞争。

　　据调查，欧盟将在２０１０年安装３ＧＷ（百万千瓦）的光伏发电装置，在２０３０年增加到２００ＧＷ左右，全世界可能会达到１０００ＧＷ。建筑并网光伏系统和大规模光伏荒漠电站这两种形式，将逐渐成为中国光伏市场主流。同时，太阳能光伏发电可以继续在解决中国偏远地区老百姓用电和脱贫方面发挥重要作用。我们相信，随着化石能源的逐渐耗竭以及太阳能技术和产业规模的快速发展，太阳能最终将以其高转换效率、简单、可靠、经济和环保等特性，成为未来能源之星。

　　三、光伏产业是拉动经济走出危机的最大动力

　　纵观近现代历史，每次经济萧条后的复苏，都会出现一些新技术、新产业和新观念，从而推动人类文明的继续发展。在本世纪，光伏技术基于其技术先进性、资源无限性和绿色环保性等特征，无疑是下轮产业技术革命的核心。美国奥巴马政府提出的７０００亿美元经济刺激计划中，把发展太阳能光伏产业作为摆脱经济衰退、创造就业机会、抢占未来发展制高点的重要国家战略。

　　我国光伏产业自２００２年以来，年平均增长高达１９１．３％，２００８年太阳能电池产量已突破２０００ＭＷ，继２００７年后继续保持全球市场份额第一。多晶硅产量已突破了４０００吨。中国在２００７年是７．１３亿千瓦的装机容量，即全国人均０．５千瓦的发电能力。２００８年装机容量提升到８亿千瓦。经测算，此发电能力的１０％如果用光伏发电来取代，就将形成２万亿的市场规模，这仅是狭义的发电消耗，据此测算，去年我国人均耗电是２５００度左右，美国的人均消耗是１３０００度，将近我们的５倍半；从目前可查数据，美国２００７年仅煤炭消耗为１０．２４亿吨，如加上其他相关能源，折算成电能消耗，将达２９．７７万亿度，人均接近１０万度电。因此，如果以此方式计算广义能源消耗，包括我们的天然气、煤炭等，燃烧下来以后，简单测算，中国去年一年烧掉２７．４亿吨煤炭、３．６亿吨石油，还有７２０亿立方米天然气，算下来后，仅煤炭一项，我们人均就是９０００度电的能耗，加上其他石油、天然气，算下来就是人均１５０００度电，这包括了工业、农业、商业、生产等所有能耗的折算用电。这些用电，如果在未来的２０—３０年，用光伏发电来取代其中的１０％、３０％，甚至５０％，只算其中３０％，用２０年到３０年的时间来实现，这个过程就会支撑中国未来２０年到３０年，每年超过房地产业年度规模的这样一个大的新兴产业的形成。对美国、欧洲也一样，能源消耗的升级换代同样支撑它们２０—３０年以上的发展。

　　上一轮全球经济更多靠电子和信息技术应用推动整个人类进步了３０年，本轮经济走出困境，以及未来２０—３０年靠什么来拉动，我们认为，无论西方还是东方，无论是发达还是不发达经济体，太阳能光伏产业一定是最大一个发动机，是形成支撑经济未来２０—３０年发展的最大火车头。从此角度，我们也就不难理解，为什么新能源产业成为刚刚上任的奥巴马乃至欧洲政府、社会拉动经济复苏的不二选择。因此，我们看好这个行业未来２—３年、５—１０年、１０－２０年，甚至更长时间，每年将以３０—５０％、甚至更高的速度增长。光伏产业也必然会在替代传统能源的过程中，加快我国光伏产业整合、优化、提升的速度，加速光伏产品应用的速度和规模，创造大量就业机会、制造机会、建设机会。同时这也是一个现有的、成熟的、功在千秋的产业拉动和新的增长点，其必然加快推动我国乃至世界经济复苏。

　　也许我国地大物不博，也许上天给国人的人均资源太少，但天空的阳光给国人是公平的，率先迈入清洁能源的时代，既是缓解资源的压力，又是中国能源战略安全的唯一选择。今年３月２６日，我国财政部与住房和城乡建设部联合发文推行太阳能光伏计划，对符合条件的太阳能光电建筑应用示范项目，最高给予２０元／瓦的补贴。同时，继迄今国内最大的太阳能电站——甘肃敦煌１０兆瓦并网光伏特许招标项目招标后，４月１５日国务院发布《电子信息产业调整和振兴规划》，光伏产业被列入其中，而中科院的“太阳能行动计划”也早已启动。所有这些政策和措施，也许比部分人士期望的更慢，也许比大家预期的还要快。我们完全可以展望，太阳能发电的大规模利用，对环境的影响和破坏将得到充分遏制，那时候汽车不排或少排尾气了，烟囱不冒烟了，青山绿水，鸟鸣山涧，湖光山色，整个地球将是一个可持续发展、和谐发展的童话世界。

转自《中国证券报》20090427

我国外汇储备自1996年突破千亿美元以来，呈现出快速增长态势，目前已接近2万亿美元，位居世界之首。但去年下半年以来，外汇储备增速有所放缓。外汇储备规模仍然庞大，如何管理存量和增量，实现外储保值增值，仍是摆在货币当局面前的重要任务。

　　增速放缓不可怕

　　从历年外汇储备数据看，1999年以来，我国外汇储备开始加速增长。1999年—2003年，年均增加值都在千亿美元左右。2004—2006年年均都在2000亿美元左右。2007、2008年两年更是接近4000亿美元的增幅。截至今年3月底，我国外汇储备余额为１９５３７亿美元，同比增长１．１４％。

　　2008年下半年以来，外汇储备增速明显放缓。2008年上半年外汇储备增长较快，达到2806亿美元，比上年同期多增143亿美元；下半年增加1372亿美元，不及上半年的一半，比上年同期少增584亿美元。2009年以来，外储增幅放缓幅度加剧。一季度我国外汇储备增加７７亿美元，同比少增１４６２亿美元。

　　一般来说，经常项目下出口大于进口形成的盈余、资本项目下流入大于流出形成的盈余，是外汇储备两大来源。商务部研究院研究员梅新育认为，外需下降促使外汇流入趋缓，促使外储增长趋缓。从去年11月开始，中国进口、出口已经连续5个月同比负增长，一季度贸易顺差增加623亿美元，同比增速放缓。另外，去年下半年以来，由于大量国际资本为求自保在去杠杆化过程中向母国回流，外国来华直接投资流入放缓，我国资本和金融项目出现逆差。

　　比照一季度数据，我国外汇储备增速已经慢于经常账户下的贸易顺差。对外经贸大学金融学院副院长丁志杰表示，这说明外汇储备快速增长、规模失控问题得到了缓解。另外，跨境资本流动方面发生了一些变化，但并没有短期资本大幅外逃的现象。

　　央行副行长易纲认为，对外汇储备的增速放缓并不感到忧虑，我国正进行经济结构调整，国际收支状况会更加平衡。

　　外储投资先保安全

　　央行副行长、国家外汇局局长胡晓炼指出，我国外汇储备始终按照安全、流动、增值的原则进行经营管理。坚持审慎的长期投资理念、多元化投资策略和严格的风险管理措施。

　　业内人士介绍，外汇储备投资首先要保值，可满足对外清偿的要求，并能保持一部分现金和容易变现的资产。当出现资本外流和本币贬值时，需要有充分的外汇储备处于可以动用的状态。

　　从货币结构中看，全球外汇储备币种结构比重为美元65%、欧元26%、英镑5%、日元3%。据了解，我国情况基本与全球情况接近。

　　“外汇储备投资货币要适应对外支付和贸易结构。因为持有多种货币，当以单一货币结算时，会因为汇率因素出现差额。但因为外储货币结构与对外支付基本一致，不需要卖出一种货币而去购进升值的货币，因此差额只是账面上意义，不会有实际上的汇率损失。”一位业内人士说。

　　胡晓炼表示，去年我国外汇储备经营在保持安全、流动的同时，还取得了一定的收益。２００８年我国对外收益达８２５亿美元，较上年增长８％，其中的相当部分是外汇储备投资收益。

　　优化投资结构

　　以美国财政部公布的TIC数据来计算，2002年-2008年美元证券类资产占中国外汇储备的比重在66%-74.75%，随着美国经济形势恶化，中国持有美元资产风险逐渐显现。不少分析建议，中国应丰富外汇储备使用途径，优化外汇储备使用结构。

　　目前我国外汇储备主要是货币形式，专家认为应增加外储中的实物储备比例。发改委副主任张国宝此前表示，可以用外汇进行一些战略性的投资，使一部分纸币外汇变成实物外汇。由于这些物资是稀缺的，风险不是很大。在操作上，可将这些物资的所有权放在国家外汇局、央行或财政部名下。

　　据胡晓炼透露，目前我国黄金储备已达到１０５４吨，在各国公布的黄金储备中，只有六个国家超过１０００吨，我国排名第五。

　　不过，中国外汇储备规模庞大，投资的相关市场规模必须足够大，否则很容易出现“买什么什么涨，卖什么什么跌”的情况。业内人士介绍，全球每年黄金开采量约为2400吨，各国出售的黄金储备大概400吨。“假如中国以5%的外汇储备，以每盎司1000美元的价格购买黄金，一年可以买4000多吨黄金，远远高于全球每年黄金产量。另外，黄金的流动性不强，这不仅增加了外汇储备的购买成本，还容易遭到国际社会的批评。”

　　著名经济学家厉以宁此前表示，外汇储备花在三个方面最有效：一是购买先进的机器设备，加强我国企业的自主创新能力，增加竞争力以取得更多的外汇；二是购买紧缺资源。我国是资源缺少的国家，应使用外汇储备购买资源；三是参股海外企业。国外有很多好的企业，现在遇到困难，如果参股进去，对打开国际市场有好处。

　　另外，目前国际市场股指仍处在相对安全的水平，可以考虑加大外汇储备对股票市场的投资。美国奥本海默基金公司董事总经理李山泉建议，在目前的市场环境下，随着股票市场逐步企稳，中国可以开始考虑增加对海外股票或者是商品期货市场的投资。但是，由于缺乏对海外企业的了解，目前比较稳妥的办法是通过投资ＥＴＦ来投资。

　　支持“走出去”促内外平衡

　　支持企业收购海外资源是合理利用外汇储备的一种方式，外汇资金运用策略更注重促进内外平衡。

　　2008年我国对外直接投资步伐加快。我国对外直接投资556亿美元，增长近2倍。从投资方式看，我国非金融部门的对外直接投资中，国内有竞争力的企业更多地采用收购兼并方式进行对外投资，跨国并购趋于活跃。2008年，以并购方式实现的投资占非金融部门对外直接投资总量的50%，如中铝投资128亿美元收购英国上市的力拓公司股份；金融部门对外直接投资中，以境外收购和设立分行为主，占我国金融部门对外直接投资的60%。比如，中国工商银行收购南非标准银行，招商银行收购香港永隆银行等。

　　今年一季度我国企业海外并购明显加速，目前已超过200亿美元。分析人士指出，这一方面有利于我国企业降低成本、提高国际竞争力，另一方面有利于外汇储备“分流”，减少外汇储备的资金运用压力。

　　商务部部长陈德铭此前表示，政策将在投资便利化和金融支持方面，加大企业“走出去”的支持力度。

　　在结束强制结售汇制度之后，商务部近期推出《境外投资管理办法》，进一步下放境外投资核准权限，大力支持中国企业“走出去”参与国际经济合作与竞争。这一措施的推进使得“藏汇于民”更具有实际意义。

转自《中国证券报》20090427

胡晓炼（央行副行长、国家外汇局局长）：

　　对于大家比较关注的“多元化投资”问题，我们是有严格约束条件的，坚持在主要货币和高质量资产中进行重点配置。外汇储备资产除安全要求外，还需要保持充分的流动性，不仅要满足一般对外支付需求，如进口国内需要的物资和技术，支持企业走出去，还要在资本可能出现快速流出、货币面临较大压力的情况下，有效发挥保障国家经济金融稳定安全的作用。波动性大、市场容量小、流动性差的资产不适合外汇储备大规模投资。

　　自2003年以来，我国逐步通过国内杂金提纯以及国内市场交易等方式，增加了黄金储备454吨。目前我国黄金储备已达到1054吨，在各国公布的黄金储备中，只有6个国家超过1000吨，我国排名第五。

　　郭田勇（中央财经大学教授）：

　　增持美国国债是一种无奈的选择。从存量上看，外汇储备有很大部分资产是美国国债，如果减持美债可能引发存量资产的贬值。美债具有流动性强、收益率高等优点。现在也没有更好的吸引资金的投资渠道。

　　从增量来看，我国国际收支双顺差格局还将保持，因此未来持有的美国国债到期时，可以在外汇储备的结构上不断地对增量进行调整。可以增加黄金、石油储备。但这两者的量相较于外汇储备的资金量来说确实很小。未来外汇储备的运用除了国家外汇管理局进行分散投资以外，还可以鼓励企业海外投资，以及鼓励藏汇于民。

　　张明（中国社科院世经所国际金融室副主任）:

　　为了降低中国外汇储备对美国国债的风险暴露水平，中国央行有两种选择。第一种选择是要求美国政府就美国国债市场价值提供可信的保证，将此作为是否继续购买美国国债的前提条件。例如，要求美国政府将美国国债的收益率与通胀指数挂钩，就可以很好地防范未来的通胀风险。第二种选择是利用目前的时间窗口，显著增持能源、大宗商品的现货、期货或相关供应商的股权，以对冲未来美元贬值、能源与大宗商品价格飙升的宏观经济风险。

　　刘煜辉（中国社科院中国经济评价中心主任）：

　　外汇储备不是财政性资产，不能直接用于国内。向国内经济体直接注入货币的做法不合常理。外储内用可以考虑两个方面，一是对外投资，二是进口。

　　目前，外汇储备集中在官方储备的运用并不理想，包括中投公司的运作，也未必达到了当初设想的初衷。因为主权基金牵涉到了国际战略间的平衡问题。新加坡的淡马锡模式可以成功，但作为世界战略大国的中国，这一模式并不可复制。

　　最近中铝收购力拓，以及中国与俄罗斯签订了250亿美元保证3亿吨原油供给的合作等外储运用，方向着眼于中国未来长期的发展，值得称赞，比利用外汇储备购买美国国债要好。因为中国经济受到两大约束，一是市场约束，二是资源约束，这两大约束应该得到缓解。

　　外储运用更重要的方向是中国企业的转型。中国企业现在在全球产业价值链中处于产业末端，所以其未来转型的一个重要方向就是向产业价值链的两端延伸。外汇储备在战略运用上应该更拔高一些。

转自《中国证券报》20090427

随着我国外汇储备的增长，如何更好地运用好外汇储备成为当前人们关注的问题。从传统外汇储备功能角度看，我国目前的外汇储备规模已足够应付支付进口、偿还短期债务和稳定汇率的需要。那么，外储能否“内用”？

　　温家宝总理曾表示，“外汇储备必须用在国内，用在对外贸易和对外投资上，因此我们希望用外汇储备来购买中国亟需的设备和技术。这是一个很专业的问题。”这句话表明，外储内用，应理解为本质上还是用于对外支付，而并非用于国内投资及消费。

　　从外汇储备的形成来看，外汇储备是我国国际收支盈余形成的。以贸易收支为例，一家外贸企业获得以美元货币形式存在的贸易盈余，如果该企业要在国内消费和投资，就必须把美元卖给银行，获得人民币资金，银行再把美元卖给中央银行获得人民币，美元资产就形成了央行的外汇储备。直观地看，中央银行买进美元资产，形成外汇储备，企业按照美元对人民币的汇率获得投放人民币，形成对本国百姓的负债。

　　如果企业要增加进口，就必须从外汇市场上用人民币购买外汇，进口国外商品，央行的外汇储备就会下降，同时央行回笼本币，央行负债也会下降。而如果将外汇储备用于国内，外汇储备不会下降。如央行把外汇资产放贷出去，商业银行获得外汇资产后，再贷给企业或居民进行投资和消费，但企业和居民只有将所获得的外汇资产再兑换成人民币，才能在国内进行消费和投资。此时，外汇资产又会回流至央行，此时外汇储备规模仍然没有改变，只不过是货币信贷又扩张了一次，相当于央行对商业银行又发行了一次货币。

　　还有一种看法，即财政部通过发行国债的方法购买央行的外汇资产用于国内建设。假定财政部发行美元债券，央行再通过公开市场业务买进美元债券，财政部获得外汇资产。如果财政部用来扩大支出，投资基础设施或民生工程拉动内需，无论是财政部，还是获得外汇资产的企业和居民，外汇资产使用仍然要兑换成人民币，最终外汇资产仍然要回到央行的手中，央行买进外汇资产将又一次扩张货币，相当于央行直接对财政部融资，提供人民币贷款。

　　由此看出，“外储内用”是有局限性的。如果没有用来进口或对外投资，只是在国内使用，外汇储备就不会下降，通过和人民币资金的循环，又回到了央行手里，只不过有外汇储备的中介作用，促使人民币投放资金的增加。

　　此外，国家用外汇注资中行、工行、建行和农行，也主要是提高商业银行的资本充足率，增强银行资本实力，提升商业银行的特许权价值。这些注资形成了商业银行总资产中的外币资产，也并非用于了国内消费和投资。

转自《中国证券报》20090409
作者：刘勘

分析师在证券市场上从事证券业研究工作，这是一个高智慧、高风险行业，要求参与者不但具有理论根基和实战经验，还要有强烈的事业心和敬业精神以及高度的责任感和使命感。

　　证券分析师时刻面对着纷繁复杂的对象：一方面是证券市场上的海量信息，包括一些错误信息和鱼目混珠的建议；另一方面是证券市场上不同层次的投资群体，他们的需求甚广而又具体，差异又较大。而分析师对股市的影响往往立竿见影，形成市场口碑效应也非常直接，这就要求证券分析师调动自己全部的知识积累和智慧，独立思考，去伪存真，提炼出有价值的投资策略或建议。因此，证券分析师在证券市场上的职责是重大的，任务也是非常明确的，所以证券分析师要具备8种素质:

　　一是广博，能广泛博取并占有大量高质量信息，眼观大局，前瞻性强；二是深度，在涉及到的领域能够专注、独立研判，提炼出真知灼见；三是客观，思维理性并且思路清晰，不带任何情感因素；四是发现，具备创造性发现能力；五是观察，勤奋学习和思考，有充分挖掘、获得细节的能力；六是纪律，组织和制定计划并果断执行；七是目标，持之以恒，矢志不渝；八是灵活，逻辑辩证，因势而变，乐于变通。

　　与此同时，还需要有三个基本条件（下文第一、第二、第三项）和两个必要条件（第四、第五项）。

　　第一个条件：具有宏观经济理论知识，懂得并有效收集处理与金融市场尤其是证券市场相关的利率、汇率、通货膨胀率、就业率、GDP增长率、财政收入和国际收支状况、国民经济综合景气指数、居民消费物价指数（CPI）、社会商品零售价格指数、各个行业生产资料价格指数、各种消费信息指数以及市场预测心理状况等信息，从而作出现在或未来一段时间内，经济运行趋势或方式的科学合理的分析和判断；根据经济运行态势，探讨管理层可能推出的财政货币调控政策，或是对单个行业具有指导性的措施；分析它们会对证券市场趋势产生什么作用，其力度大小、大概提前或者滞后多长时间，力求把握证券市场演绎趋势或波段，尽量避免犯方向性错误而误导投资者。也就是说既要懂经济金融，又了解证券市场。

　　第二个条件：具有投资学知识，善于对实体经济投资项目进行调查研究、考察筛选和论证，能够在上市公司公布的众多投资项目中，挑选出成功概率大、投资周期短、利润最大化、风险尽量小的项目，从而引导投资者理性投资。从业者最好有在银行或者信托公司和其他投资公司工作的经历。

　　第三个条件：具有会计学、审计学和法律知识，能对年度报告、中期报告、招股说明书中的财务指标和数据，进行多方面的对比分析，有识别“数字游戏”和剖析其水分大小的能力，不被虚假财务报表所迷惑。了解我国控制金融风险和证券发行、承销交易的有关法律体系，熟悉证券市场法律制度基本框架。

　　第四个条件：通晓证券市场有关技术分析的理论和知识，具有较强的综合技术分析能力，并能在此基础上，依据我国现阶段证券市场运行特点有所创新，形成一套独特而有效的证券市场技术分析方法。与此同时，还要有广交朋友的能力，增加高质量信息渠道。

　　第五个条件：经历过几次股市牛熊交替运行的洗礼，积累了第一手丰富的、有价值的实践经验，心理综合素质较高，对证券市场有悟性，很敏锐，能够始终保持冷静而清晰头脑，养成独立思考的习惯。除此之外，还要有做客户心理医生的能力，能帮助客户克服心理障碍，稳定心态。

　　以上五个条件是一个证券分析师执业的条件，也是一个证券分析师的综合素质。如果具备条件越充分，其本身素质、智慧和能力就越高，那么提供给证券市场投资者的“知识产品”——证券分析研究报告质量就越高，价值就越大。

转自《中国证券报》20090406

这篇文章解答了我心里的一个问题

“造假”一词在中国可谓曝光率最高的词语之一，假货的泛滥几乎已融入到我们日常生活中的方方面面：出门坐车可能买到假火车票，买洗发水可能买到假冒的海飞丝，连作为支付手段的人民币也是假币层出不穷，以致有人说除了自己的老娘不会有假外，任何东西都可能是假的。

　　每年到了3·15前后,全国各地的执法机构都会加紧查处一些冒牌假货。正因为假货的横行，政府三天两头就公开烧毁一大批查获的假货，以示与假货势不两立决战到底的决心。有人看着这么一大批包装精美的假冒生活用品、音像制品被白白烧掉化为灰烬，觉得非常可惜，建议说不如将这批充公的假货当做救济物资送给贫困地区人民或无偿捐献给某些有需要的公益机构。他们的观点是这些被销毁的商品中，有相当部分还是很有使用价值，多少能造福于人民，好过白白将其销毁。

　　这些观点听起来合情合理，符合我们中国人节俭、物尽其用的朴素生活观。但是从经济学的角度看，这种观点属于以道德判断的标准来取代市场运作的内在规律，是经不起现实考验的。

　　首先，当缴获的假货被当作正常的救济或捐献物资时，就会造成一种“挤出效应”，即将原应发放到被救济人或机构手中的正牌物品挤走，使生产此类正牌产品的企业蒙受损失。若在发放的过程中，这些假货被某些人所利用，将其以极低廉的价格重新投入流通领域获此暴利，这不仅冲击正常商品，干扰正常的商品流通秩序，形成“劣币驱逐良币”的闹剧，还将增加缉假、查假的成本支出。

　　其次这涉及制度规范问题。假货与正货是天平上的两个极端，互相之间水火不相容，如果假货继续存在或泛滥，正货终有一天会因假货所造成的消费者信心丧失、市场空间日益缩小、产品创新动力不足等原因而走向灭亡。

　　所以，一旦确定了正货的地位，对待假货就必须完全清除出正常的商品流通市场、日常的生活空间，这才能做到以制度规范来维护正货的品牌信誉。这样做也符合所有正牌生产企业的长远利益。再者，如用假货来捐赠给私人或机构，受益者只是接收捐赠的这小部分人，而其所造成的外部效应及额外成本却必须由生产此类产品的所有正牌厂家承担，一旦不小心流入正常流通领域，消费者也可能因此间接受损失。利益的既得者与成本的承担者分属两个不同的族群，这与属于全体大众的社会资源必须公平分配的原则相违背。

　　其实这种以道德判断标准来取代市场运作内在规律的现象到处存在。

　　麦当劳刚进入中国时，许多中国员工对麦当劳的生产原则感到不解甚至愤怒。麦当劳的生产操作中有一条明确规定：当汉堡包及薯条被生产出来后超过一定时间无法售出（好像是半个小时）就必须倒掉。中国的雇员对此意见很大，建议公司将这些汉堡包及薯条以较低的价格出售或者当做员工的福利发放给员工，要不这样白白倒掉实在太浪费了。麦当劳对中国员工们的建议不置可否，依然强令员工必须按公司的制度从事，以致不少员工认为麦当劳歧视中国人，一怒之下辞职走人。

　　其实麦当劳与中国员工们的矛盾是属于一种管理观念上的差别，员工站在人性的角度看，觉得浪费汉堡包等食品是罪恶；而麦当劳则从生产企业的角度出发，给顾客提供最佳品质的产品获得顾客的最佳满意度才是要追求的目标，而顾客对产品的最大满意度所带来的忠诚要比将次品廉价卖掉更符合企业的长远利益。

　　早在二十世纪三十年代，美国经济大萧条时期，由于购买力极度疲软，市场上大量商品无法售出，美国的一些企业主在仓库里的商品堆积如山的时候，选择将商品销毁。牛奶生产商将大量牛奶倒进臭水沟里，养猪场主将白白胖胖的猪扔到密西西比河中。而另一方面，许多人无力购买食物而忍饥挨饿。曾有民间团体呼吁政府立法制止企业主这种“无人性的疯狂行为”而将食物发放给人民，但政府最终没有采取民间团体这种非常符合人性的请求。

　　企业都是以追求利润及创造利润为出发点的，在商品处于相对过剩的时期，企业采取毁销商品的极端措施其实也是出于维持商品垄断价格、保护自己利益的举措。如果政府强令企业无偿地将商品送人，这违背了企业生产、销售、资金回笼、再生产的运作原则，只会导致企业的灭亡，并对整个生产行业造成致命的打击。而企业一旦倒闭，失业人数将激增，失去收入来源，人们的购买力会进一步疲弱，整个国家经济都将受到威胁。

　　从道德的原则看，将猪抛入密西西比河是一种残酷的行为，但在非常时期，却可以维持整条奄奄一息的市场链。市场的运行规律与道德判断是两个不同的概念，绝不能混淆，否则将会对我们的市场秩序造成无可估量的负面影响

转自《中国证券报》20090402

决断坚守中道，不是走中间道路，不是和稀泥，更不是机会主义的冲动。

　　世界著名领导力大师沃伦·本尼斯说过：“没有正确的决断，其他的一切都毫无意义”。

　　如果没有正确的果断拍板，之前所做的一切准备工作都将失去作用。关键时刻总要做一个决断，有再多人的讨论、再科学严谨的模型，也需要领导者最后的决断，而这个决断将决定组织和事务的未来。

　　在非常紧要的关头，决断成功，领导者成为英雄；决断失败，领导者就被千夫所指。

　　决断是领导力的前提，领导就是做决断。领导成功与否，往往首先取决于决断正确与否。

　　不管什么样的企业或者其他组织，领导者在关键时刻的拍板能力都是至关重要的。领导者是否有能力、有智慧，人们首先看他在关键时候怎么决断。

　　如果说“执行”是如何完成任务的学问，那么“决断”就是如何明确任务的艺术。

　　决断中道领袖兵法决断是执行的前提。没有正确的“决断”，“执行”就可能会让组织走上事与愿违的道路，离既定的目标越来越远。其实，每个组织的每一步都是一个决断的过程，企业发展历程就是领导者不断做决断的过程。我们可以看一下历史上决断对事件的影响。

　　看看项羽和刘邦在历史上的决断：

　　对秦王子婴，刘邦放了他并给他出路，从而收买了人心，项羽却把他给杀了。对阿房宫，刘邦是保留着，让百姓感受到了仁心，而项羽却一把火把它给烧掉了，让百姓感受到他的残暴；对俘虏，刘邦是看怎样能保存到自己的队伍里，不断壮大自己的实力，减少自己的敌人；项羽往往是全部坑埋，这不是将大批力量推向刘邦就是为自己树立了至死顽抗的对手。

　　这一个个鲜活的决断产生的结果，项羽把大部分人推到了自己的对立面，无论是仇人还是朋友；刘邦正则把一个个人都拉到了自己这边。正是决断的差异使得彼此力量转化了，劣势一方逐步占据了优势。

　　一个富有历史意义的重大决断曾发生在18世纪的美国，华盛顿因其卓越的功勋当选为美国第一任总统。四年后，他再次当选。但在1796年，华盛顿做出了一个影响深远的决断，他宣布：

　　“我现在应当向大家有所表示……就是我已下定决心谢绝把我放在被选之列。”

　　他主动放弃了继续当选美国总统的权利。

　　华盛顿的这一举动开创了一个先例，那就是在美国，没有人可以成为终身总统，也不允许连任三届，从而为美国的民主树立了典范。

　　假如华盛顿坚持继续当总统呢？

　　假如华盛顿听从了某些人的主意而当上美国国王呢？

　　美国现在……

　　20世纪30年代的欧洲，希特勒在侵略波兰的那一刻，他根本不知道那是第二次世界大战的开始，他只认定一点：前边把捷克、奥地利占领了，苏联人和英国人都没说话，把波兰再拿下，别人估计也不会说话。因为德国和苏联已经有友好条约了，先把苏联稳住，再打波兰。结果最后却触发了世界大战。希特勒如果能想到四五年后的情况，他还会不会贸然做这个决断？

　　假如希特勒不出兵希腊，而坚持集中兵力攻击苏联……

　　假如希特勒在敦刻尔克大撤退之前做出准确的决断……

　　假如……

　　那么，第二次世界大战的历史……

　　政治人物和军事领导者是这样，企业人物其实也是这样。每一项决断都是一次选择，选择了所领导的组织的命运。

　　在20世纪80年代，日本的存储器以极低的价格迅速占领了全球存储器市场，英特尔被挤出了原本属于他们的市场领地。到1985年秋，英特尔已连续六季度出现亏损，产业界都普遍怀疑英特尔是否能继续生存下去了。作为英特尔的领导者，安德鲁·格鲁夫必须做出决断。

　　在办公室里，格鲁夫与董事长摩尔单独会谈，那时英特尔已在争论中徘徊了一年。格鲁夫问摩尔，如果我们下了台，你认为新当选的CEO会采取什么行动？

　　摩尔犹豫了一会儿说，他会放弃生产存储器。

　　格鲁夫坚决地说：“你我为什么自己不走出这个怪圈呢？”

　　实际上，这个决心是很难下的，因为在当时英特尔就等于存储器。最终，格鲁夫说服了摩尔，他力排众议、顶着重重压力，坚决砍掉存储器的生产，而把生产微处理器作为英特尔的新利润增长点。

　　到1992年，英特尔在微处理器上的巨大成功使它成为世界上最大的半导体企业。1987年至1997年的10年间，英特尔的年投资回报率平均高于44%。格鲁夫也两度被《商业周刊》评为全球最佳企业领导人。

　　正是由于格鲁夫的决断才拯救了英特尔。他认为：在一个企业感到自己即将被激流和漩涡吞没时，往往也是企业面临着一个新的战略转型的时候。在这时，犹豫不决只会使威胁变得更大，这个时候最需要领导者当机立断。

　　正确决断的难点在哪里？领导者最关键的任务就是做出正确的决断，但决断不易。如果决断容易的话，世界上的人都会成为英明的领导者。

　　那么，决断究竟难在哪些地方呢？

　　决断的第一个难点：环境多变，人脑对事务不可能全面地了解。

　　虽然我们特别希望客观的了解，希望对形势有一个比较全面的分析，但是信息毕竟有限，即便客观环境也仅仅是你心目中的客观。用格式塔心理学的话说，就是：人们其实不是在纯粹的客观环境中行动，而是在特定的行为认知环境中行动的，而行为环境往往取决于行为者的心态和思维。

　　格式塔心理学经常讲这样一个案例：

　　一个骑士在夜行中迷路了，那天晚上正好有暴风雪，遍地白茫茫一片，所有的路、周边的山全是白的，他不知道哪里是路。于是，他骑着马，焦急但很无奈地寻找合适的道路。突然，他发现前面远方有一点亮光，心里很高兴，就催马奔着亮光走去。他觉得走了很长的路，终于到了亮光前面，原来是旅馆门口挂着的一个灯笼。于是，他赶紧下马把雪抖落干净，兴奋地敲门。一位侍者开了门。

　　骑士忙着问：“先生，这是旅馆吧？”

　　开门的侍者说：“是的，是的。”接着，他问骑士：“您是从哪里过来的呀？”

　　骑士回答：“我就是从前面这条路走过来的呀。”

　　侍者当时脸色苍白，目瞪口呆，问：“先生，您到底是从哪里来的？”

　　骑士感到很奇怪，说：“我不是告诉你了吗？就是从这条路刚刚走过来的，马蹄印还没完全被雪覆盖掉呢。”

　　侍者说：“先生，您知道吗，您走过的根本不是一条路，而是一个湖，湖的直径是13公里。”

　　也就是说，骑士是从宽阔的湖面上一路骑马过来的。如果湖面冰薄一点人就掉进去了，连影子恐怕也找不着。湖水很深，冬天里平时根本没有人敢从结冰的湖面上走。

　　骑士听完，顿时倒在地上，死了。

　　他被吓死了。

　　他被自己吓死了。

　　这个故事的典型意义在于，在许多环境下，人的行为不是在纯粹的客观环境中行动的，而是按照行动者心中自己认为的客观环境中来行动的。如果这位骑士早知道那是一片水很深的湖面，他还敢那么毫无顾忌地走过来吗？这就是做出正确决断的难点所在，因为在有限的时间和有限的条件下，领导者不可能将所有需要了解的事情全部了解清楚。

　　决断的第二个难点：决策者的选择很多，但是做决策的时间很有限。

　　中国不少著名企业的失败不是因为缺少资金，而是因为资金太多；不是缺少好的项目，而是好的项目太多；不是由于宏观环境对企业不利，而是太有利了，到了几乎要什么给什么的地步。结果是，领导者让所有帮助他的人失望了，最后轰然垮台，这些企业领导者面前的机会太多了，选择太多了，但是再多的选择，你一次也只能选一个，而且没有充足的时间。

　　给你的选择虽然很多，但是时间却有限。

　　假如给这些决策者以充足的决策时间会如何？

　　等很多事情都看明白了再决断，那就根本不需要决断了。

　　我们总是在有限的时间内，对这些杂乱的、庞大的、不准确的信息做出判断，结果可能失败、也可能成功。这就是选择的多样性和决断时间的有限性所形成的一对矛盾，给你的正确、迅速地决断造成了困难。

转自《中国证券报》20090330

牛熊两年间，作为资本市场的新生力量，中国私募基金既曾被人捧上神坛，也曾沦落至遭人唾弃。而今，他们的生存状态究竟如何？坚守价值投资的是否守得云开见月明？秉持趋势投机的是否已改弦更张？另外，致力于股权投资的私募现在又敢不敢投入？中国证券报记者上周末采访了在深圳举办的第三届私募基金高峰论坛，试图找出答案。

　　苦乐不均 整体业绩超公募

　　深圳创新投董事长靳海涛在私募论坛上表示，私募基金去年整体表现超过公募股票型基金。去年私募基金有6只取得正收益，但公募股票型基金没有一家取得正收益。

　　金中和投资的邓继军可谓2008年私募中的佼佼者，他操盘的“金中和西鼎”以近23%的年度收益排名第一，成为去年的最牛私募。他向中国证券报记者介绍，成功之道在于减少操作，目前该基金净值已达1.61元。

　　武当资产管理公司田荣华也称得上熊市中一面不倒的旗帜。与邓继军相比，田荣华在2008年连续发了4只基金，管理的资产规模更大。田荣华的风险控制比较到位，信托产品武当1期在2008年取得正收益，其他几个产品净值损失也不大，到2009年2月，他所管理的产品净值全部翻红。星石投资的江晖与田荣华的情况也相若。

　　上述私募基金经理，多出身自基金、券商等机构，被戏称“玄门正宗”，团队研究实力和大规模资金管理经验在私募中较为突出。不过，近期崛起的一些“小江湖”的阳光私募也不可小觑，如深圳短线高手杨永兴管理的重庆信托·策略大师，今年3月4日开始建仓，目前信托单位净值已经高达1.46，上周净值增长高达25%，无可争议地成为“成长最快”的阳光私募。私募人士中上海的铑钿、广州的小黎飞刀等也有不俗表现。

　　不过，私募基金也有一些境遇不堪。据不完全统计，在目前近200只阳光私募信托产品中，至今仍有22只产品收益为负。其中，去年收益垫底的鑫鹏1期，净值至今仍在0.4以内。此外，曾详文的龙票1期、周婷的京华基金宝1期和2期等，单位净值至今仍在0.5以下。

　　来自朝阳永续的数据显示，今年以来的私募收益率冠军是石波尚雅4期，截至3月10日的净值收益率高达48.32%；但从公募基金来看，和讯网的数据显示，今年以来收益率最高的是中邮核心优选，净值增幅为39.31%。从整体上比较，分析人士介绍，今年以来，两类机构发生净值亏损的比例估计都在10%左右，不过从市场板块轮涨的状况看，私募基金或许比公募基金赢面大一点。

　　股权私募 西方不亮东方亮

　　除了二级市场外，还有相当多活跃在一级市场的私募股权基金，其资金有的主要来自海外，有的基本来自本土，但投资标的基本都是中国企业。由于金融危机之下募集资金不再容易，私募股权投资也趋冷，私募们一边到处找钱，一边对投资对象的选择慎之又慎。

　　据ChinaVenture统计，2009年2月，中国募资市场有2只外资基金完成募集，预计投资中国规模3亿美元，环比下降46.9%。

　　不过业内人士介绍，在海外背景的股权私募集资艰难的同时，本土私募股权基金在金融海啸恐慌之后，募资有回升苗头，年初新基金的成立和募资也在进行。达晨投资不久前合资设立了一只1.2亿的基金，最近在上海又即将设立一只5亿规模的基金。由深圳市高特佳投资集团发起设立的PE股权投资基金——高特佳汇富投资合伙企业也于今年3月完成工商注册登记，采用有限合伙的形式募集资金规模1亿元，期限为5年。

　　随着二级市场上扬，创投行业近期也开始行动。“封投”局面开始融冰，私募股权投资开始将目光转向种子期的企业和一些高增长的新兴行业。2008年，VC/PE投资中国清洁技术市场的案例有55笔，同比激增175%，具体来说，在整个清洁技术领域的九个一级行业内，环保产业是最受青睐的子行业。此外，餐饮业也成为创投的重点关注对象。

　　私募取财 风格决定收益率

　　就投资二级市场的证券私募来说，收益率实际上与其操作风格有很大的关系。目前，私募界操作风格大概可分为四种，即：长期被动持股型、长期主动持股型、突出风控型和敢死队激进型。

　　长期被动持股型的代表人物主要是李驰。据业内人士介绍，李驰的重仓股之一是中国平安，去年私募峰会时，他就表示看好中国平安。而采取的策略也是越低越买的左侧交易原则。从3月20日公布的净值来看，李驰的同威1期近期也有起色，净值已经从最低的73.64上升至89.88，不过增长速度并不算快。

　　长期主动持股型的代表人物则非石波莫属。以其管理的尚雅4期为例，该净值一直处于波动状态，表明石波在过去一年中，持仓一直较重。而该产品净值最多时曾亏损45.78%，但最近六个月，净值居然报复性地增长58.95%，远远跑赢大盘。这表明，石波在长期持股的过程中，对其持有品种也进行了主动调整。从石波的公开言论来看，他目前可能正重仓新能源板块。

　　突出风控型的私募基金是去年的赢家，最具代表性的应该是江晖。2008年几乎整整一年的时间，江晖星石系列产品的净值几乎没有变化，如星石1期，去年2月到12月，单位净值都在112-117之间徘徊，表现相当稳健。这也表明，星石在投资品种的选择上，没有局限在股票上，甚至暂时离开了股票，选择了债券或现金。直到今年初市场转好，星石才缓步进场做多，今年一季度，星石系列产品净值就出现明显回升。

　　敢死队激进型是去年支撑市场活跃度的一支强大力量。虽然这类私募发公开信托的并不多，但去年的TOPVIEW数据显示，江浙敢死队的表现相当突出。如果要找代表人物，管理“策略大师”的杨永兴或是首选。他最著名的理论是，持股不超过两小时，即今天快收市买而明天开盘就要卖。这为他赢得了2007年度朝阳永续私募风云榜的冠军。据他介绍，他目前使用的仍是这套操作方法，他也因此成为三月份业绩成长最快的私募基金。

　　私募取财，各有各道。虽然目前还很难断定，谁将在这场投资的长跑中胜出，也无法断定哪种类型的投资者将成为市场上最大的赢家，但不妨借用2008年最牛私募邓继军的一句话：“活下来才是最重要的。”